雅戈尔：十字路口的抉择

近日，上海凯石投资管理公司的新办公室正式搬到了陆家嘴花旗大厦，全面“接管”雅戈尔近百亿元的金融资产管理业务。

“公司会淡出股权投资业务，降低资本市场波动对上市公司估值的影响，但不会退出，也不会剥离出上市公司资产。”1月21日，雅戈尔的证券事务代表告诉记者。

雅戈尔曾经把纺织服装作为主业，地产和股权投资作为两翼，不过据雅戈尔一位内部人士1月下旬透露，在雅戈尔的内部会议上，董事长李如成的最新口径已经是“纺织服装和地产是主业，股权投资是探索性业务”。

淡出而不退出

“怀揣100亿元资金，带着20个人的团队，全国各地找项目，”曾经是李如成给外界的典型印象之一。

以服装起家的雅戈尔1999年以3.2亿元成本认购2亿股中信证券（600030.SH），在2007年中信证券股价飙升到100元之上时，股权投资业务确实带来了巨额收益，雅戈尔当年投资收益同比增长50多倍，超过主业带动净利润增长220％。之后，李如成又先后投资了宁波银行、交通银行、金马股份等公司股票，并成立了宁波雅戈尔创业和上海雅戈尔投资公司，分别进行VC和PE业务。由于多起投资成本和时机掌握得当，股权投资业务的资产规模一度超过200亿元，李如成一时被推崇为“中国的巴菲特”。

不过，资本市场的波动也让雅戈尔的股权投资业务遭遇缩水，雅戈尔遭受了市场的巨大压力。以1月21日海通证券11.7元的收盘价计算，雅戈尔2007年35.88亿元的成本损失了12亿多，雅戈尔三季报显示，公司证券投资项目的市值已从2008年年初的135亿元下降到104亿元，公司净利润同比下降43.55%。

上海凯石的副总胡德忠告诉记者，早在2007年，李如成已经开始思考着淡出，寻找专业团队来负责股权投资业务，不过一直未找到合适人选，直到2008年9月份后碰到了原富国基金的副总裁陈继武，基金经理李文忠等，才确认组建凯石团队，将百亿股权项目的资产管理任务交给凯石。

据前述雅戈尔内部人士告诉记者，凯石成立后，雅戈尔内部曾经讨论过股权投资业务从上市公司转移到集团，以降低资本市场波动影响的做法，方案之一就是由凯石逐步把股权项目购买下来。由于雅戈尔集团控股凯石60％股份，因此凯石接管全部金融资产后，雅戈尔集团的收入并不会受到影响，亦能同时避免上市公司的股价波动。

不过，雅戈尔的证券事务代表告诉记者，董事长虽然已经淡出，但剥离股权投资业务后，上市公司的市值会受到很大影响，因此雅戈尔不会剥离该资产。

胡德忠告诉记者，2008年12月13日，雅戈尔和凯石签订了比较严格的资产管理协议，百亿资产的年回报只有超过10％，凯石才能获得业绩报酬，否则只有咨询费。

记者注意到一个细节是，淡出直接投资的李如成，在聘请凯石为管理顾问后，其女儿也成为上海凯石的负责人之一，管理后台运营和财务。

两驾马车

2009年，雅戈尔的纺织服装和地产业务将面临不小压力。

在服装主业，雅戈尔已经建立了棉花种植、纺织印染和成衣等产业链，同时多项销售收入排名第一，不过汪蓉认为，雅戈尔当前的服装业务面临瓶颈。“服装每年给上市公司带来了8亿~10亿元的净利润，但市场份额却一直不见提升。”她认为，雅戈尔以中端产品为主，迫切需要增强设计能力，增加高端产品提升发展空间。

2008年年初，雅戈尔以1.2亿美元并购了新马集团的相关资产，市场人士就表示，其在高端产品方面的设计和营销能力将使雅戈尔获益。联合证券分析师汪蓉认为，还需要看雅戈尔并购整合的能力，目前并购已经使雅戈尔的服装毛利率降低，未来需要新马把相关产能从深圳等地转移到内地，提高毛利率。

雅戈尔董秘刘新宇表示，公司将预备通过品牌拆分的方式提高市场占有率。汪蓉分析师指出，雅戈尔在近两年的时间里尚很难从新品牌中获益，目前服装业务发展的亮点更可能仍然集中在原有竞争优势的保持上。这将为雅戈尔的服装业突围带来挑战。

在房地产业务方面，由于2007年多处高价拿地，雅戈尔当年新增项目的平均楼面价高出项目平均价的30％，加上全国房地产市场的调整，汪蓉认为，未来几年内，雅戈尔主要面临着如何消化高楼面价的问题。

资金流危局

值得一提的是，进入第三方市值管理的股权投资资产，未来减持套现将不再刻意而为，加上1月份，雅戈尔临时股东大会同意了公司发行不超过20亿元的公司债融资，因此１月份以来，外界一直质疑雅戈尔的资金面紧张。

李如成则称，即使以目前的股权投资现状看，雅戈尔仍手握近百亿的金融资产，“手中有钱，心里不慌”。

他解释，此次公司债所获的20亿元资金仅是作为流动资金备用，主要是由于雅戈尔短期负债比例较高，需要通过5年期左右的中期债券来调整负债结构；其次，目前国家政策比较宽松，发债比较容易；最后，现在的形势预示通缩之后必有通涨，这将是很好的投资机会。

胡德忠告诉记者，除非一些特殊情况和收益方面的成熟考虑，未来凯石确实不会轻易减持套现替雅戈尔管理的金融资产。

来源：中国经营报