公司债的宏观和微观困局

解决流动性问题，很多人都把眼光放在中国的企业债市场。在发达国家市场上大过股市市值3-4倍的企业债市场，在中国却是基本未发育的市场。这里面既有宏观层面的问题，也有微观层面的问题，以至于到今天局面还远未打开。中国的宏观经济因为少了这么一个巨大的蓄水池，流动性过剩也就不足为怪。

宏观层面，体制问题还是没有解决。在英语里统称corporate bond的东西，在中国有企业债，公司债，金融债之分。企业债归发改委管辖，公司债总算到了证监会的管辖下，银监会负责金融类企业在银行间市场发行金融债。

多头管理在中国有其历史成因和惯性，现在去改变恐怕事倍也未见得有功。而且现在似乎最主要的还不是这个领域，中国不是在逐渐取消行政审批吗？虽然现在说远了点，但市场经济到最后还是需要靠市场说话。对于企业来讲，要发债，我就需要知道发债的要求，在现在中国都需要审批的前提下，特别对于发公司债的企业来说，企业需要知道：

该找哪个部门去批？需要什么条件？
审批需要多长时间可以有一个确切的是或者否的决定？
哪些中介机构才是符合规定？
评级机构的认定和评级办法？
利率水平是多少？
承销成本需要多少？
交易场所在哪里？是否有二手市场？

等等。

而上述问题似乎现在都还没有清晰的答案。证监会刚刚才发文《公司债券发行试点办法（征求意见稿）》和《证券市场资信评级业务管理暂行办法》，表示了管理层正在努力进行着推动。资信评级是债券市场的基础，穆迪已和中诚信合资，中国还有联合，大公等另外4家资信评级公司，中国是引进外资形成竞争还是坚持内资主导的资信评级，是官方指定还是交给市场决定，也是官员们需要做出的一个重要决定。

也曾经有智者建议，引进国际著名大公司在中国发债，只准在中国使用，相当于引进一整套国外的发债机制，树立市场标杆，帮助中国解决流动性问题。想法很好，但我相信还是需要解决我上面列举的企业需要知道的问题。

投资市场上，各种各样的基金层出不穷，却也普遍缺乏相关评级，各种风险等级的基金被一味地要求投资收益，以至于风险系数已经不重要，各个基金经理迫于业绩压力，也未见得都能严格按照指定的投资产品进行配比。因为经理们只会因为违规但是增加了业绩而受到奖赏，不会因为投资产品的风险配比没有执行到位而受到评级公司的降级以至于影响销售，所以也不会有什么惩罚措施。有奖励无惩罚，大家当然一哄而上努力推高股价，这大概前阶段股价大涨的一方面因素。

因为缺乏足够的投资工具，以至于很多国内公司大举把钱扔在了打新股上。甚至都出现相关的基金，专门打新股。中国的新股总是一个有意思的话题。大家总会觉得新股上涨理所应当，几乎是没有风险的。但是成熟市场上新股发行当天的股价波动超过30%那都将会是承销商的失职。而中国经常会发生首发以后股票涨幅超过100%的状况，其实这对于IPO的公司来说就是白白少了一倍的融资额。这个怪现象似乎在相当长的一段时期内还会继续存在。

谈到企业打新股，最近中海运和中核电因为打新股被查处，这又引到我们的微观层面的问题。公司债的玩家，除了监管部门中介机构，主要还是在公司层面，公司是发债的主体，公司的资金也应该是投资的主体。中国的公司因为利汇率的控制，长期以来金融市场上的司库职能被相当的弱化了，很多公司其实根本没搞清楚投资部门和资金管理部门（司库）的区别在哪里，以至于毫无风险意识地把公司的营运资金放在高风险的股票市场上，当股价波动的时候很可能造成流动资金的困难，给企业带来巨大的灾难性的连锁反应。国内好多公司都曾发生过因现金流问题而导致企业的困顿，以至于需要政府出面协调解决。

公司的司库，也就是资金管理部门肩负着金融市场融资投资，现金管理，风险控制等重要职能。其中融资的职责为第一职责，现在国内的企业融资手段基本除了有一批公司拥有上市资源外，大部分的融资职能只是银行借贷而已，最多在应收账款，银票上弄一点小花样。但是基本上企业在危机前未能充分理解借贷期限和借贷货币的配比风险，而银行也不见得都能很好的管理。国内50多年来固定的利汇率制度使得国内的企业和金融机构没有太多的风险意识，国家都包办了。现在在一个相对开放的市场经济金融环境下，政府还是需要回归到原来的职责定位—制定规则并裁判，其他的风险还是需要企业自己来负责。而这个需要相当多的教育过程。德隆系明天系等企业的覆灭多少应该给中国的企业们多一点金融链条上的风险意识。

所以不管投资还是融资，企业这个微观层面的具体执行人--司库（资金管理人）必须时刻谨慎地控制风险，保护公司的金融资产。但司库职能的体现需要董事会层面的人都清晰地了解风险，也需要企业有配套的现代化的制度管理，特别是资金管理制度。让专业的人士了解自己的金融资源并合理利用，设置职责分工。这些专业的知识未必管理层已经有清楚的认知，所以经常看到听到管理层呼吁大企业提升风险意识，却缺乏实际的办法指引企业如何制度性的防范风险管理风险。

所以我对于管理层的建议就是：尽快搭建完整的交易体系，千万不要又当裁判又当运动员；让企业知道透明的规则，如何可以进入和退出市场并如何进行相应的信息披露；健全法制环境，明晰交易准则和惩罚措施；建立健全风险评估体系，使得不同的风险偏好有所区分；对于微观企业，尽可能的普及风险知识和防风险的方法，参照成熟市场的公司，建立完善董事会负责制，聘请专才负责资金管理职能，并且让那些对于风险无所顾忌导致巨大损失的个体允许其破产，而不是多大的窟窿都是政府买单。只有宏观微观一起动手，才可以有和谐的发展，否则将永远摆脱不了阶段性有成就而长期无法持续的过往窠臼。

来源：中国资金管理网

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